16/09/2026
市場認為聯準會超過 90% 的機率會升息。
真的會升嗎？
這個問題我已經想了好幾天。
從市場把升息機率押到 70% 開始，
我就一直在思考聯準會的法定使命。
穩定通膨、最大就業，所以現在非升不可嗎？
結果每天都有新的消息。
而且同一個消息，市場上同時還有多空解讀。
CPI、油價、戰爭、美債殖利率，
市場的升息機率也從 70%、80%，
一路拉到現在超過 90%。
但很奇怪，
我心裡的數字一直沒怎麼變。
50 / 50
因為直到現在，
我還是沒有看到一個足以讓聯準會「非升不可」的條件出現。
先講為什麼市場會押升息。
從 Jackson Hole 年會後，市場對 Warsh 談話的解讀開始，這個升息預期就一路上揚。
八月 CPI 月增 0.4%，
核心 CPI 月增 0.3%。
數字不算失控，
但也絕對稱不上舒服。
更麻煩的是油價。
中東戰爭打了大半年，
原本市場一度期待荷姆茲海峽（Strait of Hormuz）的情況可能改善，
結果談判又卡住，
實際航運也沒有明顯恢復，
Brent 又重新站回 100 美元以上。
所以如果站在市場的角度，
通膨還有壓力，
能源風險又沒有解除，
升息當然是一個很合理的劇本。
而且現在市場都已經準備好了。
利率期貨超過 90% 押注升息，
很多原本還在觀望的機構也陸續轉向。
這個時候聯準會如果真的升一碼，
市場搞不好不會有太大的意外。
甚至可能有一種：
好啦，終於升了。
靴子落地。
但也就是這樣，
我更覺得奇怪。
因為聯準會升息，
最終目的還是要讓金融條件收緊，
降低需求，
避免經濟過熱，
讓通膨慢慢降下來。
可是最近有一件事情，
市場已經自己在做了。
就是美債殖利率。
這幾個禮拜美國公債殖利率一路往上，
10 年期美債殖利率昨夜收盤甚至已經站穩5% 。
這代表什麼？
企業借錢變貴，
房貸變貴，
股票的折現率也跟著提高。
更直接一點，
當美國公債可以提供 5% 的報酬，
投資人自然會開始問：
那我為什麼還要承擔較高風險的股票？
J.P. Morgan 最近的一份報告裡，
甚至把 S&P 500 的 Equity Risk Premium 算到只剩大約 2.1%，
來到 2002 年以來很低的位置。
資金也開始重新比較：
到底要股票，
還是債券？
換句話說，
聯準會還沒有升息，
市場其實已經自己踩了一部分煞車。
這也是為什麼，
即使看到 CPI、看到油價，
我還是沒有辦法把這次 FOMC 看成：
「非升不可。」
而且下一次 FOMC 是 10 月底。
距離現在其實不到兩個月。
中間還有新的 CPI，
還有新的就業數據可以看。
聯準會完全可以再等一次。
看看這次能源價格上漲，
到底只是戰爭造成的短期供給衝擊，
還是真的開始往其他價格傳導。
也可以看看現在已經上升的殖利率，
到底會對經濟造成多少影響。
如果下一輪數據真的繼續惡化，
通膨重新往上跑，
那 10 月再升，
工具還是在手上。
所以對我來說，
這次如果選擇 Hold，
不代表聯準會轉鴿。
比較像是：
再買六個禮拜的時間。
結果上週末又出了一個重磅消息。
Anthropic 的 Dario Amodei 跟 OpenAI 的 Sam Altman ，
開始公開談到最前沿 AI 發展速度與風險的問題。
市場的反應很直接。
費城半導體指數大跌。
當然這件事情還有得吵，變數還很多，
我不會直接把它解讀成 AI 資本支出準備反轉。
但這幾年美國經濟很重要的一股投資力量，
就是 AI 帶來的資料中心、晶片、能源與基礎建設投資。
如果未來 AI CapEx 的成長速度真的開始下降，
那又會多一股讓經濟降溫的力量。
至少在現在這個時間點，
它很難成為一個支持「非升不可」的新理由。
所以事情看到這裡，
我反而越來越覺得，
如果單純從總體經濟跟金融條件來看，
這次聯準會其實還是在一個：
可升，也可不升。
的薛丁格貓狀態。
這也是為什麼，
市場一路從 70% 押到超過 90%，
我心裡還是 50 / 50。
但問題還沒結束。
因為這次還有一個很難放進經濟模型裡面的變數。
Donald Trump。
Trump 一直希望聯準會降低利率。
這讓 Warsh 現在的立場變得更尷尬。
市場已經把升息這條路鋪好了。
你升，
大家都已經準備好了。
甚至市場可能只是：
喔，好，果然升了。
但如果你不升，
事情就不一樣了。
即使 Warsh 完全是根據經濟數據，
認為現在的金融條件已經足夠緊，
想再多看一次數據，
市場跟輿論還是很容易問一句：
你是真的覺得不用升？
還是因為 Trump 不希望你升？
這就不是單純的利率問題了。
而是聯準會的獨立性。
所以如果我是 Warsh，
把政治這個變數先拿掉，
我會選擇不升。
再等一次。
因為如果通膨真的繼續惡化，
下一次還可以升。
但如果殖利率持續上升，
金融條件繼續收緊，
最後經濟降溫的速度比預期更快，
那現在再補上一碼，
造成的影響反而比較難收回來。
只是，
現在偏偏不能把政治這個變數拿掉。
市場已經超過 90% 押注升息，
Trump 又一直要求更低的利率。
Warsh 如果選擇 Hold，
就必須面對聯準會獨立性的質疑。
所以我想了好幾天，
看到最後，
我的想法還是沒有變。
50 / 50。
升，我完全可以理解。
不升，我也認為有足夠的理由。
只是如果我是 Warsh，
這張考卷現在大概也很難寫。
他到底會不會升？
明天就知道了。
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